日元逆势走强 可利用日元/美元期货避险对冲

　　2018年强势上涨的美元在2019年陷入高位振荡，美元兑其一篮子货币汇率拐点若隐若现。美元指数在2018年12月14日创下高点见顶，稍后一直持续走弱至2019年1月底。2019年2月中上旬，美元指数再度走强，但并没有突破2018年创下的高点，并在2月下旬再次回落。

 

　　从公布的经济数据来看，美国经济大概率在2018年三季度已经见顶。对于美元而言，2018年涨势的驱动因素很多，其中最重要的因素是美国经济增长强劲，通胀逐步回升。然而，2019年推动美元继续上涨的因素几乎都消失了。

 

　　尽管1月美国就业市场依旧强劲，但是部分指标显示持续性不足，疲态已经出现。从薪资增长来看，1月美国非农私人企业平均时薪环比增长0.1%，比2018年12月增速下降0.3个百分点。2019年前2个月美国经济整体增长明显走弱，花旗美国经济意外指数在1月一度转为负值，1月底至2月中旬有所好转，回升至15—18点，但是2月14日再次转入负值(-15.7点)，之后负值还在增大。

 

　　货币政策也可能给美元带来走弱的压力。回顾1980年以来美联储的加息周期，美联储有过加息之后又再次降息的情况。对比历史，当前美国经济甚至全球经济类似于2000年互联网泡沫破灭时期，美联储2019年后期存在重新降息的可能。1月美联储议息会议传达了鸽派信号，鲍威尔则暗示加息可能暂缓，预计2019年可能最多加息1次。

 

　　对比之下，欧洲经济先一步走弱，量化宽松可能重启。欧元区2月制造业PMI初值跌破荣枯线，为2013年6月以来首次。花旗欧洲经济意外指数在2月25日跌至-62%。2月21日，欧洲央行公布的1月货币政策会议纪要显示，欧元区货币政策制定者越来越担忧贸易冲突对于经济增速的拖累，因此考虑为银行提供新一轮廉价长期贷款，以抑制长期利率上升。

 

　　从美欧经济对比来看，美元兑欧元可能会保持坚挺，但是美元兑日元可能走弱。2018年，日本经济实际增长率为0.7%，实现了自2012年以来连续7年持续增长，但增长势头比2017年明显放缓，2017年日本GDP增长达到1.9%。2019年前2个月，花旗日本经济意外指数尽管也跌入负值，但是好于美国和欧洲，因此，日元相对于美元会有较大的上涨机会。

 

　　回顾2018年，美元兑欧元、英镑、瑞士法郎、加拿大元、瑞典克朗都或多或少升值，仅有日元逆势贬值，2018年美元兑日元贬值2.76%。这主要是日元具备避险属性，这种避险情绪可能会在2019年进一步强化。

 

　　一方面，长期低息环境是日元成为避险货币的直接原因，日本长时间的低利率环境，导致日元成为国际套息交易中的主要融资货币。低利率导致日元融资成本极低，加上日元可自由兑换，因此投资者选择借入低息的日元资产。当风险事件发生，全球避险情绪升温时，投资者卖出高收益资产，然后买入日元偿还贷款，从而导致日元需求在短时间内上升，推升日元汇率。另一方面，低利率环境还限制日本央行继续降息的空间，令日元突发贬值的概率变小。当全球性的风险事件爆发时，世界经济面临的下行风险加剧，高利率国家央行倾向于放松货币政策以促进经济复苏，而日本已处于负利率区间，进一步放松的空间很小。

 

　　从购买力平价理论来测算美元，美元可能被高估。以实际有效汇率为基准来看，美元相对其历史价值被高估了10%，该结果是按《经济学人》的巨无霸指数等标准测算出来的。相对购买力平价理论表明，两个时点的汇率之比等于两国一般物价指数之比。数据显示，2019年1月，美国CPI同比增速回落至1.5%，较上月回落0.4个百分点；日本CPI同比增速回落至0.2%，较上月回落0.1个百分点。从核心CPI来看，2019年1月，美国核心CPI回落0.1个百分点，而日本核心CPI反而上升了0.1个百分点。

 

　　另外，从汇率和国债利差来看，美债和日债利差和美元兑日元的汇率出现高度正相关性。数据显示，截至2月22日，10年期美债和日债利差收敛至2.69个百分点，相对应的是美元兑日元也会相应地贬值。

 

　　从汇率交易策略来看，未来美元兑欧元汇率走势尚不明朗，因两个经济体货币政策都有可能重启宽松，但是美元兑日元大概率是走弱的。因此，可以利用芝商所(CME Group)旗下的日元/美元期货(合约代码：6J)进行做多，一方面对冲美元贬值风险，另一方面捕捉日元升值带来的机会。